주가지수연계증권(ELS:equity index linked securities)의 수익구조와 종류

국내에서도 2002년 7월부터 증권사에 대해 장외파생상품 업무가 허용되면서, 장외파생상품을 응용한 다양한 상품이 개발되고 있다.그 대표적인사례가 신종증권(혹은 구조화 증권, structured securities)이다. 신종증권이란 주가 또는 주가지수, 채권, 금리, 통화 등의 상품과 다양한 형태의파생상품이 결합되어 만들어진 새로운 형태의 금융상품을 의미한다.신종 채권은 일반적인 채권 및 주식에 비해 다양한 형태의 현금흐름 구조를 갖고 있다.

국내시장에 소개된 대표적인 사례가 일반인에게도 널리 알려진 원금보존형주가지수연계증권(ELS: equity index linked securities)이다. ELS는 종합주가 지수의 성과에 따라 증권의 수익률(이자금액)이 달라지는 특성을 갖고있다.

ELS의 기본구조는 이렇다. 우선 판매사는 원금의 일정부분(프리미엄)으로 주가지수에 대한 warrant(옵션)을 매입한다. 프리미엄을 제외한 원금은 전자산에 투자되어 만기에 투자자의 투자원금 상환에 충당된다.

ELS의 수익은 warrant의 수익이다. 따라서 ELS는 프리미엄으로 매입하는옵션의 형태에 따라 다양한 종류의 ELS가 존재할 수 있다.

여기서 중요한 것은 프리미엄을 얼마나 사용하여 옵션을 매입하느냐의문제이다. 예를 들어 원금보장형 ELS를 만들기 위해서는 원금 100%에서 5%를 제외한 95%를 1년만기 국채에 투자한다면(현재 1년만기 국채수익률이 5.26%라고 할때), 만기에 100이 상환된다<100=95*(1+5.26%)>. 그리고  5%를 warrant 매입에 사용하는것이다.

물론 원금의 10%를 프리미엄으로 사용하여 warrant를 매입한다면, warrant의수익은 훨씬 매력적일수 있다. 그러나 원금의 90%만을 안전자산인 국채에 투자할수 있고, 만기에 원금의 94.7%<=90*(1+5.26%)>만이 상환될 것이다. 결국 원금보장형 ELS가 아닌 원금의 94.7%만이 보장되는 ELS구조가 되는 것이다.

한편 일정수준의 프리미엄으로 원하는 양의 옵션을 매입하지 못하는 경우가발생할 수 있다. 예를 들어, 동일한 조건 하에서 현재 주가지수에 대한 1년만기콜옵션 가격이 10%라고 하자. 그러나 원금을 보장할수 있는 상품구조에서 지급 되는 프리미엄은 5%를 넘지 못한다. 그러면 결국 원금 금액의 절반에 해당하는 금액만큼의 콜옵션을 매입할 수밖에 없다. 이러한 원금에 대한 매입옵션량의 비율을 참여율(participation ratio)이라 한다. 만약 만기 주가지수가 20% 상승할 경우, warrant의 총수익률은 20%이지만 ELS의 수익률을 warrant를 원금의 50%만 매입하였으므로 10%가 되는 것이다.

그러면 국내에서 널리 소개된 ELS의 구조를 살펴보기로 하자. 현재까지 도입된ELS는 크게 Knock-out형, Bull spread형, reverse convertible형, Digital형으로 분류 된다.

Knock-out형 ELS는 주가지수가 하락할 경우에는 원금의 일정비율을 보장받고(국내에서 판매된 것의 대부분은 원금보장형), 주가지수 상승이 일정수준에 이를 때까지는 주가지수 상승률에 비례하여 일정한 참여율을 획득하고, 만기이전에 한 번이라도 일정수준을 초과하면 비교적 낲은 금리의 고정이자를 받는 구조이다.

Bull spread형 ELS는 원금이 보장되어 하한이 존재하고, 그 이후 일정수준까지는주가지수 상승률에 비례하여 참가율을 획득하고, 그 이상 구간에서는 수익률에 상한이 존재하는 구조이다.

Reverse convertible형 ELS는 주가지수가 상승할 경우에는 고정된 높은 이자를 받으며 하락시에는 원금보장은 없지만 추가적 주식 매입의 기회로 삼을수 있다. 투자자의 포지션은 풋옵션 매도와 유사하다.

디지털 콜옵션형  ELS는 주가지수가 상승할 경우에는 상승률에 관계없이 고정된수익을 획득하고 주가지수가 하락할 경우에는 원금을 보장하는 구조이다. 디지털풋옵션형 ELS는 주가지수가 하락할 경우에는 하락률에 관계없이 고정된 수익을  획득하고 주가지수가 상승할 경우에는 원금을 보장받는 구조이다.

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